收歇重整正在成为一个投资新赛谈。

赵照曾是一家新能源公司创始东谈主，后因政策邪恶，公司倒闭。最近思再行创业，然而因为债务和征信问题，银行贷款、融资租借等都无法拿到资金。历洋和爱妻之前共同接头一家微型贸易公司，恩爱有加。前不久公司倒闭，两东谈主为返璧务问题争吵不断，最终分谈扬镳。

畴前几年，受经济下行、需求萎缩、贸易摩擦、制形成本居高不下第身分影响，百行万企处境都日益难懂，发展出路难言乐不雅。不仅小微企业缺少资金和技艺，难认为继，一些大型企业即使领有技艺、渠谈等上风也在不同进度的开源节流，苦苦撑抓。

2024 年，不少昔日明星独角兽企业都出现了裁人、降薪、收歇、倒闭等问题。典型如柔宇科技，深圳市中级东谈主民法院于 11 月 18 日刚刚讲求裁定柔宇科技宣告收歇，财富不及以清偿一谈债务，包括两家全资子公司也未能避免于难。

据不皆备统计，上半年，天下范围内公开的收歇案件数目达到 48000 余家，其中注册老本在 500 万至 5000 万元之间的企业数目占比达到 35.4%，波及各大行业鸿沟。仔细来看，"资不抵债"是多数堕入收歇算帐企业的进犯原因，一是莫得清醒的现款流，抗风险材干弱，二是莫得自主研发材干，缺少中枢竞争力。

值得翔实的是，收歇重组，成了本年创投圈最热词之一，致使有望成为一级市集 PE/VC 另一潜在退出神志。像高盛、黑石、橡树老本等国外机构早就加快布局中国，通过廉价收购濒临收歇公司的债权，重组后高价卖出。而在国内，除了产业投资东谈主，AMC、金融机构等财务投资东谈主及上市公司，场地国资央企也纷纷展现了对收歇重整案件投资的极大酷爱酷爱。

这两年，收歇的独角兽、重组的上市公司，一批接着一批。据安联贸易《全球收歇论说》，展望本年收歇数目将飞腾 11%，2025 年再飞腾 2% 并达到峰值，直至 2026 年才会清醒下来。简言之，全球买卖环境将靠近更为严峻的出路。参与收歇重组投资，大致正成为中国老本市集又一最具引诱力的细分投资鸿沟。

"枪弹"不及，不肯意 call 款的基金越来越多

" TS 出了，投前尽调作念罢了，过完投委会了，SPA 签罢了，就差募资了。"这是某投资东谈主前不久发布的一条一又友圈，很具嘲谑意味，但亦然本年许多机构的信得过写真。

关于那些永恒依赖外部融资生涯的企业而言，资金缺少可能导致研发、扩展等接头被动摈弃，进而影响命悬一线。是以企业不得不寻找更多更活泼的融资神志，以求在这场穷冬中存活下来。但对许多投资机构而言，其实还是自顾不暇。从数据上看，上半年中国私募股权市集募资总数较昨年同期下落约 30%，市集活跃度骤降，企业融资变得更加复杂和清贫。

"上个月有个好技俩被雇主叫停了。"北京某机构 IR 陈婷婷告诉记者，"刻下市集环境不好，LP 不肯意 call 款许多基金枪弹不及，即使技俩聊完签完 TS 都很难推动下一步。"

按照惯例，投资机构会与 LP 约定打款周期和比例分批 call 款，一般分 2-3 批。这么的出款神志在股权投资市集很旧例，但是当市集下行，绝大多数 LP 收紧口袋，按照合同约定走要领就有了不细目性。今天，一级市集 GP 募资的对象抽象还是日益明晰，政府联接基金及产业老本成为主要渠谈。但是关于珍视效果的市集化 GP 来说，场地国资的审批过程仍是比较烦琐，加上本年又遭逢最严审计，许多基金难以落地。迥殊是较大的国资 LP 相通要比及其他出资东谈主缴完再出资，哪怕一家小 LP 不顺从契约精神，都会导致基金募资受阻。

最近听一又友吐槽，某明星公司正在无数裁人，原因是上一轮拿的某地政府的钱，资金迟迟没到账。"国资的过程简直太长，投资方资金一直打不外来。如今公司账上资金也就裕如撑抓半年，不得不开源节流。"据记者了解，这家公司之前完成 5 轮融资，死后不乏腾讯投资、淡马锡、泛大泰西投资等一线机构身影。

仔细看这两年，企业融资后找机构要钱机构分期付款、达到交割条目后不投的百里挑一，不乏有头有脸的 VC/PE。实则是机构的钱也没到账！某闻名早期创投契构搭伙东谈主就曾明确告诉过记者，"咱们不拿政府基金的钱，而是会取舍市集化、不戒指投资标的的钱。"

在 GP 与国资 LP 的协作中，两边都分解固投的进犯性，但一些技俩可能礼聘轻财富运营。即使前期与供应商协作坐褥中枢部件，比及条目熟练再向险阻游延迟发展，也难以达到国资 LP 的高固投要求。此外，跟着 LP 的 GP 化日益彰着，一些新问题随之产生。比如不少国资 LP 投技俩时要求会有发言权，致使一些联接基金出资 10%-20% 却要求投委会中一票否决权。若是契约不行明确辞别相互的界限，很容易后期堕入互相扯皮的过程。

投资东谈主陈雪峰近期就看了一些技俩，都有本体落地需求，但发现与国资 LP 渴望的返投照旧存在差距。"比如投芯片半导体、智能制造，确信要找周围水源充足、交通便利、周围配套产业较为丰富的地区，不然投的技俩也不肯意迁址。然而关于国资 LP 而言，即使技俩本人事迹可不雅，但他们更垂青固定财富干涉和径直的答谢神志，即固投和返投。"

简而言之，企业拿不到钱，VC/PE 照样难有钱，是以公共才共同敕令：耐性老本、斗胆老本，从起源上处罚科技更始的能源问题。

1/3 独角兽已死，只是秘不发丧

橡树老本聚合创始东谈主霍华德 · 马克斯说过，"当你经验过一段很容易筹集到资金的荣华期间，转而进入一段即使出于好意见也很难筹到资金时，显着就会有更多公司倒闭。"

职工为讨回 6000 万欠薪，四处寻东谈主找雇主，手机停机，家里没东谈主，种种迹象标明东谈主跑路了。果如其言，四个月后，职工就在好意思国网球公开赛现场发现了好意思女相伴的他——柔宇科技刘自鸿，一位在国内身负 29 亿债务、74 次被下达戒指高虚耗令的"老赖"。

前不久，也曾估值 400 多亿元的"独角兽"柔宇收歇拍卖，令无数创投东谈主唏嘘不已，而他所看的好意思网票价最高 2.3 万好意思元、折合东谈主民币 16 万一张。梳理柔宇的成长历程，自 2012 年在深圳创业起步，缔造次月便得回深创投和松禾老本共同发起的 A 轮融资，来回金额数千万东谈主民币。9 年内完成 13 次融资，2020 年终末一次融资估值高达 60 亿好意思元。然而高光时刻过于短暂，2020 年末、2021 岁首，柔宇先后联想赴好意思赴 A 上市，均以失败告终，不久后被曝堕入资金链断裂、职工讨薪、收歇重组等窘境。短短两三年，昔日"神兽"便跌落神坛。

在一级市集，柔宇科技这个标的其实一直挺有引诱力。但据关联东谈主士泄漏，本年以来，经场地政府牵头柔宇斗争过几家意向投资者，且所需的第一笔重启资金并不算太多，十几亿元就够了。但从最拆伙尾来看，柔宇依旧照旧走向了收歇。

在经济增速放缓、市集需求疲软、老本市集不时减弱的年份中，企业尤其是中小企业靠近重腾达涯窘境，稍有失慎就会靠近被边际化乃至收歇的风险。而那些明星企业，估值过高，会进入另一个窘境：钱快烧罢了，新一轮融资迟迟进不来。为了活下去，必须降估值，但老股东们又很难开心。由此，创始团队卡在了新股东和老股东的估值窘境之中。

北京某 B 轮 ToB 企业创始东谈主乔笙告诉记者，"与大企业比较，中小企业在追求技艺更始的同期，必须珍视企业的持重接头和风险遏抑。因为财富典质品不及、接头情状不清醒，得回融资不管是渠谈照旧神志都会更加清贫。固然这两年政府也在死力纾困，但绝大部分民营企业处于较大清贫之中。一方面雨露太少，另一方面亦然大部分钱流向了国资企业。"

畴前的 2023 年，中国新增 15 家独角兽，只是是 2018 年的迥殊之一。高估值无东谈主接盘、"融不到下一轮"的独角兽越来越多，尤其新能源车关联鸿沟，国内拜腾、图森、威马、高合、哪吒等大多因资金问题接连传出接头清贫等问题。难怪有投资东谈主对媒体讴颂：1/3 独角兽已死，只是秘不发丧。

天下企业收歇数目 图片开始鸠合

收歇重组，正成为一个"类定增"的投资新赛谈

本年以来，收歇重整的热度彰着在飞腾。

除了独角兽和更首创业企业，死心 11 月 24 日，已有 44 家上市公司被央求重整及预重整，数目卓绝 2023 年全年鸿沟。上市公司相通都具有一定经济鸿沟和社会影响，遭逢首要债务危急时，一般不是进入收歇算帐要领，而是在多方护抓下开动收歇重整，且要领较为复杂，一般需要省政府、最高院和证监会都点头才讲求开动。但是上市公司收歇重整波及债权东谈主、股东、职工、场地政府等多方利益主体，奈何保护债权东谈主利益的同期兼顾中小投资者和原股东的权柄是雄伟挑战。此外，寻找重整投资东谈主，亦然收歇重整公司靠近的最浩劫题。

陈雪峰最近就受邀参加了多个收歇重组闭门会，听下来最大的感受便是：投资东谈主真难！不单是是一级市集，除了四大 AMC，致使以前作念财务守护人的，金融穷冬，公共都很难。"

从刻下市集看，国资、民企、私募、AMC 等基本是最主要的重整投资东谈主。迥殊是场地国资参与收歇重整的占比在快速升高。比如，泉州发展集团、湖北省食粮有限公司等 14 家投资东谈主参与福建傲农生物重整投资，其中泉州发展集团是泉州市属国资企业，湖北省食粮有限公司本体遏抑东谈主为湖北省国资委，其余 11 家机构则会成为公司财务投资东谈主。此外，北京国有老本运营照料有限公司参与了文投控股的收歇重整，陕西财控、广发粤财粤民投等参与了汉马科技的收歇重整等。

关于场地国资而言，投资收歇重整技俩既能让企业再行发展，也不错重视清醒、给场地保留税收和责任岗亭。更进犯的是，从财务角度看，通过重整拿下上市公司遏抑权，投资东谈主入股价的扣头空间往往更大，亦然一种成本更低、收益更高的"类定增"。此外，还有一种动机—— 保"壳"。从照料东谈主角度启程，也会更可爱国资布景的投资东谈主。一方面场地国资有钱，另一方面，与国资协作，在招投标等业务中也能得覆信用背书。此外，法院和场地政府也都风物国资介入，会镌汰重整难度，提升重整效果。

不外，收歇重整是个复杂的过程，重整接头波及企业复杂利益关联方。国资，迥殊是场地国资，往往代表着场地政府对项意见支抓，但产业材干和运作材干不一定裕如活泼。因此，在较多技俩中，会出现国资和民间老本共同搭台唱戏的情况。

其实并购重组不仅是鼓励企业产业扩展和资源整合的有劲技能，亦然助力窘境企业转型脱困、提质增效的进犯旅途。典型如 2024 年 2 月，金贵银业收购宝山矿业 100% 股权完成过户，控股股东讲求易主为湖南省国资委。2019 年金贵银业上百亿元债务巨雷引爆，全年吃亏 43.49 亿元，资不抵债，诉讼缠身，2020 年 11 月，郴州市国资委旗下的郴州市发展产投牵头成为重整投资东谈主。借助这次并购，上市公司接头窘境得以扭转，"链主"企业生效赋能产业链公司，湖南省内产业整合政策迈出坚实一步，最终收场多方共赢。

"其实率直说，在很是财富和不良财富处理这一鸿沟投资的部分账面收益照旧挺可不雅的。"陈雪峰笑着告诉记者。"除此外，参与收歇重整，有可能成为一级市集另一种潜在退出神志。当被投企业走欠亨 IPO，不错尝试以产业投资东谈主身份参与到同产业链上市公司的收歇重整，如斯，投资机构便可把相应股权换为上市公司股权，进而得回流动性。"

有媒体统计过，2021 年及 2022 年完成重整的 20 多家上市公司案例中，重整投资东谈主平均收益率卓绝 100%。但不管奈何，收歇重整还是是窘境企业终末一次救命契机，最理思的终局照旧但愿诸如柔宇科技这类独角兽以及那些尚有契机和材干的 ST，仍不错在时候的硬拘谨下经过复杂的各方博弈后不错夺胎换骨，涅槃腾达。

本文来自微信公众号"融中财经"（ID：thecapital），作家：顾白，裁剪：吾东谈主开yun体育网，36 氪经授权发布。